Han Mesters van ABN AMRO: duurzame waardecreatie belangrijker dan focus op kwartaalresultaten

Immateriële activa worden in de toekomst belangrijker dan materiële activa. Diverse wereldspelers tonen dat al overtuigend aan. Aan het woord is Han Mesters, Sector Banker bij ABN AMRO. Binnen de afdeling Sector Advisory van ABN AMRO is hij verantwoordelijk voor de Zakelijke Dienstverlening. In deze blog gaat Mesters in op duurzame waardecreatie, waarin menselijk kapitaal de hoofdrol speelt.

De duurzaamheidsrevolutie baant zich steeds verder een weg binnen de bestuurskamers van ondernemend Nederland. Familiebedrijven en andere niet-beursgenoteerde bedrijven hebben de luxe om duurzaamheid stap voor stap te integreren in hun businessmodel en operaties. Voor beursgenoteerde bedrijven ligt dat een stuk moeilijker.

Figuur 1 brengt het klassieke spanningsveld voor deze bedrijven goed in kaart. De grote investeringen die vaak gemoeid gaan met het optuigen van een nieuw duurzaam businessmodel – dat vaak pas op de langere termijn geld gaat opleveren – staan haaks op de korte termijn winstverwachtingen van aandeelhouders. De enige manier om uit deze impasse te komen is de aandeelhouders duidelijk te maken dat ze op de korte en middellange termijn genoegen moeten nemen met minder winst.

De balansrevolutie: traditionele vaste activa zijn niet meer relevant

Veel beursgenoteerde bedrijven worden voor hun winstgevendheid nog steeds beoordeeld op basis van zogeheten ‘multiples’ waarbij de price-earnings ratio nog steeds heel belangrijk is. Deze eenvoudige multiples zeggen alleen wat over de verlies- en winstrekening van een bedrijf en niks over de mate waarin een bedrijf efficiënt omgaat met kapitaal.

Figuur 2 geeft een wat meer realistisch beeld van de kwaliteit van de winst door ook het werkkapitaal te betrekken bij de analyse. Het is dan ook geen toeval dat de veranderingen in werkkapitaal ook een belangrijke rol spelen bij de zogeheten DCF (discounted cash flow) analyse. Deze analyse is een betere manier om de waarde van een bedrijf te bepalen dan de eenvoudige multiples.

Debiteuren- en crediteurenstromen zijn vlottende activa. Hoe zit het dan met de vaste activa in het productieproces of het proces van waardecreatie? Een goed antwoord op deze vraag komt tot uitdrukking in de verschillen tussen de businessmodellen van traditionele luchtvaartmaatschappijen aan de ene kant en internetbedrijven zoals Cheaptickets aan de andere kant. Net zoals je vlottende activa kunt meenemen in het proces van waardecreatie geldt dat ook voor vaste activa. Dat zijn bij luchtvaartmaatschappijen natuurlijk de vliegtuigen. Als we de kosten van aanschaf en onderhoud van vliegtuigen nu eens afzetten tegen de cash die zij genereren, komen we tot de trieste conclusie dat er maar weinig luchtvaartbedrijven zijn die hun vloot winstgevend weten in te zetten. Door alleen te kijken naar de gerapporteerde winst op de winst- en verliesrekening van een luchtvaartmaatschappij krijg je niet het complete beeld: de ‘return on fixed assets/capital’ (zie fguur 2) blijft buiten beeld.

In de luchtvaart begon de revolutie van het zogeheten ‘peer-to-peer’ model bij bedrijven als Cheaptickets. Maar ook Hotels.com is inmiddels een bekende naam en de bedrijven uit figuur 3 laten alle een spoor van vernieling achter in traditionele sectoren. Deze bedrijven brengen alleen vraag en aanbod bij elkaar en maken gebruik van de activa van andere bedrijven. Dit is een oneerlijk gevecht en een aantal van de bedrijven uit figuur 3 zijn dan ook druk bezig de grote traditionele bedrijven met veel activa op de balans te ‘slopen’.

De bedrijven uit figuur 3 lijken de visie te onderschrijven dat er geen zonnige toekomst is voor traditionele bedrijven met veel vaste activa. In figuur 4 zien we dat het al langer het geval is dat grote traditionele bedrijven met veel activa maar een beperkte tijd een dominante rol op de beurs kunnen volhouden. Dat geldt sinds kort ook voor Apple.

Stappenplan voor duurzame waardecreatie in een tijd van desintermediatie

De nieuwe peer-to-peer bedrijven hebben twee bijzondere neveneffecten in hun businessmodel. Ze zijn duurzaam omdat ze effectiever omgaan met de bestaande activa. Daarnaast versnellen zij een andere belangrijke trend in alle sectoren: immateriële activa worden steeds belangrijker (figuur 5). Uiteindelijk is het ook zo dat deze transitie van vaste activa naar een peer-to-peer businessmodel, waarbij immateriële activa een belangrijke rol spelen, waarschijnlijk ook de minst pijnlijke weg is naar duurzame waardecreatie op de lange termijn (LTVC).

Hoe kan op een brede, sector-overstijgende schaal de transitie gemaakt worden naar een peer-to-peer economie? Welke defensieve strategieën zijn er voor bedrijven die nog balansen hebben die vol zitten met vaste activa die voor een deel wellicht al vallen onder ‘stranded assets’ (activa die je niet meer kwijt raakt omdat ze zo vervuilend werken dat niemand ze meer wil hebben)? Belangrijke vragen voor bedrijven uit de industrie, transport, mijnbouw, energievoorziening en wellicht ook de financiële sector. In feite hebben we het over desintermediatie en de relevante vragen zijn dan:

• Kunnen vraag en aanbod in de betreffende sector bij elkaar gebracht worden door nieuwe toetreders die met geavanceerde ICT bestaande partijen uit de keten ‘wegdrukken’?
• Zijn de activa dermate bijzonder dat ze een onderscheidend vermogen hebben naar de klanten?

         Indien ja, ziet de klant dat ook zo?

         Indien nee, is het mogelijk onderscheidend vermogen te creëren door te investeren in meer duurzame           activa?

• Als dit niet het geval is, is herpositionering in de keten als een speler die vraag en aanbod bij elkaar brengt mogelijk door gebruik te maken van de activa van anderen?
• Zo ja, beschikt het bedrijf over de juiste mensen om deze transitie door te voeren?

Naast Sector Banker bij ABN AMRO is Mesters bedrijfskundige en economisch historicus. Vanuit die achtergrond geeft hij regelmatig presentaties over trends in de sector Zakelijke Dienstverlening, met bijzondere aandacht voor human capital.